Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера
Вестник Научно-исследовательского центра 
корпоративного права, управления и венчурного инвестирования
Сыктывкарского государственного университета

Формы проявления эффекта синергии от слияния и поглощения компаний

Ищенко С.М.

В статье рассмотрены актуальные вопросы, связанные с проявлением эффекта синергии от слияния и поглощения компаний. Отмечается, что основная причина реструктуризации компаний в виде слияний и поглощений заключается в стремлении получить и усилить синергетический эффект. Возникающая при слиянии новая корпорация может использовать ряд преимуществ (синергий), которые появляются в результате объединения ресурсов этих корпораций. Автор рассматривает условия возникновения и основные направления проявления эффекта синергии.

The article covers essential questions connecting with display of synergy effect from takeovers and mergers of companies. Also it considers that the main reason of company’s restructuring by the way of takeovers and mergers is in the longing to get and to intensify synergy effect. New corporation appearing by the merger can use several advantages that displays like a result of joining these corporation’s resources. Author considers conditions of appearing and main directions of display synergy effect.

Ключевые слова: синергетический эффект, слияние и поглощение компаний, реструктуризация, корпорации, эффект агломерации, централизация маркетинга, финансовая экономия, конкурентные стратегии, прямая и косвенная выгода.

Key words: synergy effect, takeovers and mergers of companies, restructuring, corporation, agglomeration effect, centralization of marketing, financial economy, competitive strategy, direct and indirect interest.

Основная причина реструктуризации компаний в виде слияний и поглощений заключается в стремлении получить и усилить синергетический эффект. Как отмечают Е. Н. Князева и С. П. Курдюмов, синергетическое мировидение позволяет по-новому подойти к проблеме эффективного управления развитием сложных систем (социоприродных, экологических, экономических) [1].

Суть синергетической теории состоит в том, что возникающая при слиянии новая корпорация может использовать ряд преимуществ (синергий), которые появляются в результате объединения ресурсов этих корпораций. Синергетическая теория слияния основывается на том, что менеджеры как корпорации-цели, так и корпорации-покупателя действуют в наилучших интересах своих акционеров, т. е. все их усилия направлены на максимизацию благосостояния последних. В предположениях синергетической теории менеджеры корпорации-покупателя и корпорации-продавца будут заинтересованы в проведении слияния тогда, и только тогда, когда это слияние увеличивает чистое благосостояние их акционеров. Следовательно, основной мотив для менеджмента корпорации-покупателя при проведении слияния или поглощения заключается в попытке получения синергетических эффектов [2].

Синергетический эффект в экономике может возникнуть в результате:

1. операционной экономии (операционной синергии), основными разновидностями которой являются экономия на масштабе, проявляющаяся в снижении затрат на единицу продукции, как правило, за счет снижения доли постоянных затрат в общем объеме издержек, а также экономия на охвате, возникающая вследствие возможности производить (оказывать) большее количество наименований товаров (услуг), используя имеющиеся в наличии основные фонды, сырье и материалы [3]. Как правило, именно эту цель преследуют корпорации в горизонтальных и вертикальных слияниях [4];

2. эффекта агломерации, при котором издержки на единицу продукции при получении добавленной стоимости применительно к товару уменьшаются на фиксированный процент при каждом удвоении объема продукции (эмпирические данные показывают, что темп снижения издержек на единицу товара составляет: для корпораций автомобильной промышленности – 12%, сталелитейных и самолетостроительных корпораций – 20%, для корпораций, специализирующихся на производстве полупроводников, - 40% [5]); 

3. расширения номенклатуры выпускаемой продукции в результате объединения отдельных производств в общую систему и эффекта комбинирования взаимодополняющих ресурсов (небольшие корпорации, с одной стороны, достаточно часто производят продукцию, в которой нуждаются более крупные корпорации или корпорации, которые хотели бы расширить свой производственный ассортимент за счет этой продукции, но создание аналогичных собственных производств было бы для подобных корпораций экономически не выгодным проектом. С другой стороны, небольшие корпорации часто сталкиваются с проблемой нехватки финансовых ресурсов для финансирования своих новых и уже существующих проектов [6]). Таким образом, в результате интеграции компании приобретают недостающие им ресурсы и активы дешевле, чем они могли бы обойтись при самостоятельном их создании каждой компанией;

4. повышения эффективности работы с поставщиками в результате приобретения дополнительного рычага снижения закупочных цен путем увеличения совокупного объема закупок и приобретения тем самым возможности пользоваться дополнительными скидками и путем прямой угрозы смены поставщика. Например, при снижении затрат на снабженческую деятельность всего на 10% вполне реально увеличить прибыльность компании на 10 – 20% [7];

5. функциональной синергии (когда целевая фирма оказывается более сильной в тех областях функционирования, где приобретающая фирма проявляет слабость) [8] и взаимодополняемости в области НИОКР (сокращение затрат на НИОКР достигается за счет того, что корпорация-покупатель может использовать научно-исследовательские центры приобретенной корпорации, а также ее работников для разработки и внедрения новых продуктов, товаров и услуг на рынок [9]). А. Г. Грязнова и М. А. Федотова называют данный эффект «эффектом дополнения, когда система восполняет недостающие элементы» [10],

6. централизации маркетинга, или, по определению И. Ансоффа, «торгового синергизма» (в результате возможности реализации стратегии «связанных продаж», возможности предлагать дистрибьюторам более широкий ассортимент продуктов и использовать общие рекламные компании, что позволяет избежать новых инвестиций в развитие сбытовой сети и продвижение продукта);

7. разницы в рыночной цене компании и стоимости ее замещения: зачастую проще купить действующее предприятие, чем создать новое;

8. возросшей рыночной мощи из-за снижения конкуренции и возможности конкурировать за крупные, в том числе государственные, контракты, получение которых обеспечивает высокий уровень загрузки производственных мощностей. Основным индикатором увеличения монополистической мощи корпорации принято считать получение корпорацией более высоких прибылей по сравнению с остальными корпорациями в отрасли. Эмпирические данные свидетельствуют, что увеличение доли рынка в среднем на 10% сопровождается увеличением прибыли на 5% [11]. В частности, источником получения более высоких прибылей может быть использование статуса «лидера рынка»: крупные корпорации, являющиеся лидерами своей индустрии, никогда не забывают упомянуть об этом факте в своих рекламных компаниях, причина этого заключается в том, что на покупателей подобный статус оказывает благоприятное воздействие. Эмпирические исследования поведения покупательского спроса подтверждают: отдельные люди склонны к копированию действий толпы, более того, покупатель оценивает продукцию по таким характеристикам, как размер выпустившей ее корпорации, количество лет, в течение которых существует корпорация, и ее репутация  [12];

9. ускорения движения компании по стратегической траектории: быстрее решаются задачи роста (возрастает скорость расширения рынка, создания/укрепления занимаемой рыночной ниши, создания новых продуктов). Синергетический эффект, связанный с созданием стратегических преимуществ, выделил Хироюки Итами в исследовании в области повышения эффективности использования ресурсов. Он связывает синергизм с использованием «эффекта безбилетника», когда ресурсы, аккумулируемые в одной части компании, используются одновременно и без каких-либо расходов другими ее частями. Примером такого синергизма является использование сильной торговой марки для вывода на рынок новых товаров, использование благоприятного имиджа компании для привлечения клиентов к новой продукции или использование научных, производственных и управленческих наработок в различных направлениях деятельности компании, т. е. к ресурсам, потенциально способным к созданию синергетического эффекта, Итами относит активы, основанные на информации [13];

10. увеличения политического влияния компании в регионе/стране для отстаивания своих интересов, преодоления законодательных барьеров и ограничений и снижения национальных рисков за счет международной диверсификации.

11. смягчения влияния факторов делового риска, которое может выражаться в снижении размаха колебаний поступлений от продажи товаров и услуг, стабилизации притоков денежных средств от операций компании за счет формирования портфеля активов с разными жизненными циклами и объединения компаний различного профиля деятельности (эффект диверсификации) [14];

12. финансовой экономии: объединение компаний может внести вклад в укрепление платежеспособности, улучшить покрытие выплат по заемным средствам за счет дополнительных потоков денежных средств, и, в конечном счете, привести к снижению финансового риска компании, а следовательно, к снижению затрат на капитал, удешевить его привлечение и облегчить к нему доступ. Размер компании нередко сам по себе является гарантом стабильности и позволяет получить более выгодный кредитный рейтинг: финансовые организации дорожат крупными клиентами, что позволяет компании эффективнее использовать инструмент давления. Нередко веской причиной слияний и поглощений является сокращение налоговых платежей в случае, когда высокоприбыльная фирма, несущая высокую налоговую нагрузку, приобретает компанию с большими налоговыми льготами, которые будут использованы для созданной корпорации в целом. Финансовая синергия особенно четко прослеживается в случае конгломеративного слияния. Так, в 1971 г. Вилбуром Левелленом была предложена чистая финансовая рациональность конгломеративного слияния, известная теперь также как эффект страхования корпоративного долга. Левеллен показал, что слияние двух и более корпораций, потоки прибыли которых не коррелируют между собой, снижает риск дефолта по долговым обязательствам новой корпорации и, следовательно, увеличивает потенциал использования корпорацией долгового финансирования. Возможность увеличения долговой нагрузки корпорации создает ее акционерам хорошо известный налоговый щит – уменьшение размеров налогооблагаемой прибыли, так как платежи по долговым обязательствам во многих странах вычитаются из налогооблагаемой прибыли [15];

13. финансовой синергии, теория которой, оправдывающая существование конгломератов, была предложена в 1999 г. Флак и Линчем. Теория утверждает, что главным мотивом конгломератного слияния является желание одной из компаний решить проблему нехватки ресурсов для проведения выгодного инвестиционного проекта. Компания, испытывающая финансовые затруднения, но имеющая прибыльный инвестиционный проект (или целую серию таких проектов) в силу агентских проблем и асимметрично распределенной информации между менеджерами компании и внешними инвесторами, считающими проект чрезмерно рискованным, не может привлечь финансирование под его проведение. В этой ситуации компания вливается в конгломерат и там получает необходимое финансирование. Более формально финансовая синергия может быть определена следующим образом: объем финансирования, который может привлечь конгломерат, всегда больше или равен объему финансирования, который могли бы привлечь компании, составляющие конгломерат, будучи отдельными бизнес-единицами  [16];

14. дифференцированной эффективности, означающей, что управление одной из фирм было неэффективным и после слияния активы фирмы станут более производительными [17]. В экономике в целом и в отдельных ее отраслях всегда можно найти корпорации, текущая стоимость которых занижена вследствие неэффективного управления ее активами текущим менеджментом, которое может быть результатом неспособности или нежелания менеджмента корпорации максимизировать рыночную стоимость своей компании. Здесь синергия понимается как приложение управленческих способностей менеджеров корпорации-покупателя к неэффективно используемым активам корпорации-цели. Этот синергетический эффект был открыт в 1965 г. Генри Манне [18];

15. совершенствования корпоративной стратегии и культуры [8, с. 3] и проявления эффекта объединения управленческих способностей команды, или командной синергии: в команде участники чувствуют себя в безопасности, она дает ощущение принадлежности к коллективу, что является очень сильным мотивом, особенно для российской культуры. Команда признает и поощряет индивидуальные особенности своих членов, вклад каждого в общее дело, участники разделяют чувство гордости за совместные достижения. В результате внешний мир считает команду (корпорацию) более мощной и влиятельной социальной единицей;

16. эффекта от переноса компетенции: управляющая компания может обладать уникальной компетенцией, управленческим «ноу-хау», умением создавать эффективные системы управления, способным обеспечить конкурентоспособность на рынке. При слиянии данная компетенция переносится на вновь приобретенную бизнес-единицу. Компании, «делающие ставку» на политику поглощений («компании-рейдеры»), стремятся получить доступ к коммерческим секретам компаний – кандидатов на поглощение, касающимся перспектив их доходов, - информации о готовящихся новых продуктах и контрактах [19];

17. ликвидации дублирующих функций (сокращения управляющего и обслуживающего персонала, а также ряда схожих функциональных подразделений (бухгалтерия, управление финансового контроля, исследовательские и сбытовые подразделения) и создания единых централизованных подразделений, что приведет к значительному снижению затрат на их содержание. Например, при реструктуризации холдинга «Солнечные продукты» (Саратов) были централизованы следующие функции: кредитование, закупка сырья и материалов, а также юридическая, финансовая и кадровая службы (в части методологии), производственные службы (в части бюджета капитальных затрат), дистрибуция и маркетинг. Однако следует учитывать тот факт, что излишняя централизация, в то же время, является главной проблемой холдинговых компаний. Как только топ-менеджмент начинает централизовывать большую часть управленческих функций, в подразделениях наступает паралич, они не хотят брать на себя ответственность. Поэтому для географически диверсифицированного бизнеса к излишним полномочиям центра надо относиться очень осторожно [20].

А. Г. Грязнова и М. А. Федотова также отмечают, что синергия может проявляться в двух направлениях:

1. прямая выгода (увеличение чистых активов денежных потоков реорганизованных компаний). Добавленная стоимость объединения формируется за счет операционной, управленческой и финансовой синергии;

2. косвенная выгода (увеличение рыночной стоимости акций объединенной компании в результате повышения их привлекательности для потенциального инвестора. Информационный эффект от слияния в сочетании с видами синергий, получаемых в качестве прямой выгоды, может вызвать повышение рыночной стоимости акций или изменение мультипликатора Р/Е (соотношение между ценой и прибылью), а, как известно, целью управления акционерного общества является повышение благосостояния акционеров, следовательно, увеличение прибыли на акцию) [21].

В качестве примера сделки по слиянию с проявлением эффекта синергии можно привести действия одной из крупнейших ТНК на рынке потребительских товаров – Unilever в конце 90-х гг. ХХ в. Англоголландская группа Unilever, выпускающая продукты питания и товары ботовой химии, объявила о слиянии с Bestfoods – самой «лакомой» компанией на американском рынке продуктов питания. Ее наиболее известные брэнды – Hellman’s, Mazola и Skippy. Это слияние крупнейшее в отрасли за последние 12 лет. Unilever заплатит за американскую компанию 20,3 млрд. долл. и возьмет на себя обязательства по долгам на сумму 4 млрд. долл. В результате сделки на глобальном рынке возникнет компания с годовым объемом продаж продуктов питания 30,4 млрд. долл., т. е. вторая по величине после швейцарской Nestle (45,9 млрд. долл. в 1999 г.). При этом общий годовой объем продаж Unilever, включая хозяйственные товары, составит 52,3 млрд. долл. По предварительным подсчетам, поглощение Bestfoods сократит объем годовых издержек Unilever на 750 млн. долл. Кроме того, слияние выведет группу в лидеры рынка и создаст базу для дальнейшего роста в момент, когда уровень продаж нескольких брэндов Unilever начал снижаться [22].

Таким образом, при осуществлении сделок слияний и поглощений компаниями движут различные мотивы. Американский экономист Байд исследовал мотивы, стоящие за 77 приобретениями в 1985 и 1986 гг., и сообщил, что операционная синергия была основным мотивом одной трети поглощений [23]. Российский специалист в области теории и практики слияний и поглощений А. Маршак выделяет следующие базовые цели, которые может преследовать компания в ходе осуществления сделок слияний-поглощений [24]:

1. «защитные» цели (связаны с расширением доли рынка и выходом на новые рынки, а также и с избавлением от существующих конкурентов за счет их поглощения);

2. «инвестиционные» цели (необходимость оптимального размещения свободных средств, скупка недооцененных активов);

3. «информационные» цели (улучшение информированности о технологиях и экономических показателях рынка за счет присоединения технологического и человеческого комплекса поглощаемой компании, реже - информация о предпочтениях клиентов, например, за счет выкупа дилерских сетей);

4. цели получения преимуществ в конкурентных стратегиях (диверсификация товарной номенклатуры, соответственно, снижение рыночных рисков, связанных с динамикой спроса; сокращение времени выхода на рынки за счет приобретения действующих компаний; выход на рынки других стран); сделки слияния и поглощения могут быть использованы как инструмент конкурентной стратегии для создания устойчивого преимущества, чтобы повысить барьеры для входа на рынок для потенциальных конкурентов;

5. «цели акционеров» (привлечение стратегических инвесторов, личное обогащение), отдельные акционеры могут иметь свои интересы.

Более общей является классификация, предложенная в исследованиях процессов слияний-поглощений, осуществленных международной консалтинговой компанией KPMG, в соответствии с которой основные цели, преследуемые компаниями при совершении сделок: максимизация рыночной стоимости компании, расширение доли рынка, расширение территориального «охвата» рынка. Осуществленное в 2001 г. исследование KPMG показало, что основными мотивами к осуществлению сделок для международных компаний являются: максимизация доли рынка (29% от обследуемой совокупности компаний), доступ к новым территориальным зонам хозяйствования (28%) [26]. Данные исследований KPMG представлены на рисунке 1.

Рис. 1. Основные экономические мотивы для сделок M&A в международных компаниях по данным исследований KPMG [25]

Кроме того, есть существенные отраслевые различия по целям заключения сделок. Например, в отрасли телекоммуникаций основным побудительным мотивом для сделок является расширение целевой аудитории и рынка, в сфере фармацевтики  - снижение издержек на НИОКР и расширение товарной номенклатуры [27].

Следует отметить, что по мнению Т. Коупленда, Т. Колера и Дж. Муррина, именно синергетические эффекты, которые сулит объединение компаний, выступают критерием отсева, на основании которого отбираются наиболее подходящие кандидаты на слияние или поглощение. На основе оценки синергетических преимуществ и будет установлена максимальная цена, которой станет придерживаться компания-покупатель в своей четко спланированной стратегии переговоров  [28].

Библиографический список:

1. Беляева И. Ю., Беляев Ю. К. Российский рынок слияний (поглощений): эволюция и перспективы развития // Финансы и кредит. 2005. № 26. С. 17 - 18.

2. Дмитриев К. Реструктуризация бизнеса // Финансовый директор. 2004.  № 9. С. 18.

3. Есипов В. Е., Маховикова Г. А., Терехова В. В. Оценка бизнеса. СПб.: Питер, 2003. С. 333.

4. Оценка бизнеса: Учебник / Под ред. А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой. М.: Финансы и статистика, 2005. С. 511.

5. Рудык Н. Б. Конгломератные слияния и поглощения: Книга о пользе и вреде непрофильных активов: Учебное пособие. М.: Дело, 2005. С. 9.

6. Рудык Н. Б. Методы защиты от враждебного поглощения: Учебное пособие. М.: Дело, 2006. С. 10.

7. Щербаков В. А., Щербакова Н. А. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). М.: Омега-Л, 2006. С. 33.

Literature:

1. Belyaeva I. U., Belyaev U. K. Russian market of takeovers: evolution and sights of developing / Finance and credit. 2005. №26. P. 17-18.

2. Dmitriev K. Restructuring of a company/ Financial director. 2004. №9. P. 18.

3. Esipov V. E. Business estimate. SPb: Piter, 2003. P.333.

4. Business estimate: curse book/ under redaction of Gryaznova A. G., Fedotova M. A. M: Finance and statistic. 2005. P.511.

5. Rudik N. B. Conglomerate takeovers and mergers. Manual. M: Business. 2006. P. 10.

6. Rudik N.B. Defense methods in hostile takeovers. M.: Delo, 2006. P.10.

7. Sherbakov V. A., Sherbakova N. A. The company’s costs estimate. M: Omega-L. 2006. P. 33.