Корпоративное управление и инновационное развитие экономики Севера
Вестник Научно-исследовательского центра 
корпоративного права, управления и венчурного инвестирования
Сыктывкарского государственного университета

О компенсационных механизмах на рынке ценных бумаг

Ковров Е.Б., Мосолкина Т.Е., Иноземцева Н.Е.

В статье рассматриваются вопросы повышения привлекательности российского рынка ценных бумаг для частных инвесторов. По мнению автора, для создания условий эффективного инвестирования частных накоплений и средств обязательных накопительных систем необходимо существенно снизить инвестиционные риски и транзакционные издержки привлечения капитала на российском финансовом рынке, обеспечить прозрачность совершения сделок и создать компенсационные механизмы, которые укрепят доверие к институтам финансового рынка. Автор анализирует опыт работы механизмов защиты инвесторов в зарубежных странах и предлагает варианты создания компенсационного механизма в России.

Ключевые слова: рынок, финансовый, внутренние сбережения, инвестиции, компенсация, вкладчик, акционер, фонд, компенсационный механизм, защита инвесторов, закон.

Финансовый рынок играет все более важную роль в аккумулировании внутренних сбережений и в их трансформации в инвестиции.

Как показывает статистика, к 2007 году капитализация рынка акций в России по сравнению с 2003 годом выросла в 6 раз, привлечение инвестиций на рынке ценных бумаг по сравнению с 2004 годом увеличилось в 7 раз. При этом капитализации российского рынка акций в 2005 году составила 481 млрд. долл. – 63 % ВВП. В 2006 году капитализация рынка акций выросла примерно на 80 % и приблизилась к 1трлн. долл. Рост российского фондового рынка в 2007 году замедлился по сравнению с 2006 годом, несмотря на высокие цены на нефть и быстрый рост ВВП Российской Федерации. Эксперты объясняют это в первую очередь ипотечным кризисом в США  и последовавшим за ним глобальным кризисом ликвидности на мировых финансовых рынках. Рост рынка стал возможен лишь благодаря оптимистично настроенным инвесторам, которых в 2007 году было гораздо больше, чем в 2006 году.

Объем инвестиций, привлеченных в 2004 году российскими предприятиями на рынке ценных бумаг, составил 15,5 млрд. долл. (19,6 % от объема инвестиций крупных и средних предприятий в основной капитал), в том числе на внутренних рынках ценных бумаг – 5,3 млрд. долл. (6,6 % от объема инвестиций крупных и средних предприятий в основной капитал). За 2005 год аналогичные показатели составили, соответственно,     29,7 млрд. долл. и 9,4 млрд. долл.

26 марта 2007 года Олег Вьюгин (тогда глава ФСФР) на лекции в Высшей школе экономики сообщил, что 72 % внутренних накоплений населения приходятся на депозиты банков, 10 % вложено в ПИФы, 8 % – в пенсионные резервы, 10 % – в страховые резервы. По его данным, чистые накопления (резерв для инвестиций) населения Российской Федерации составляют всего 1-2 % ВВП, что весьма незначительно в сравнении с развитыми странами. Для сравнения, аналогичный показатель в США достигает 15,4 %.

Олег Вьюгин привел приближенные данные о структуре инвесторов на российском рынке ценных бумаг: 31 % – это российские институциональные инвесторы, 25 % – российские банки и 44 % – иностранные инвесторы (нерезиденты). Эта статистика не включила физических лиц по причине малости их доли.

Между тем, участие населения в инвестициях является одним из признаков развития финансового рынка любой страны.

Для повышения привлекательности рынка, для создания условий эффективного инвестирования частных накоплений и средств обязательных накопительных систем необходимо существенно снизить инвестиционные риски и транзакционные издержки привлечения капитала на российском финансовом рынке, расширить инструментальную базу финансового рынка, укрепить доверие к институтам финансового рынка, обеспечить прозрачность совершения сделок с российскими активами, создать компенсационные механизмы, которые обеспечили бы доверие частных инвесторов к фондовому и финансовому рынкам России.

Начало перехода России к рыночной экономике в 90-х годах ознаменовалось массовым крахом финансовых компаний, собравших с населения несколько десятков триллионов неденоминированных рублей. Реклама обещала надежность вложений и высокий процент их роста. Многие такие компании не имели государственных лицензий на право привлечения средств населения. Люди, в условиях галопирующей инфляции, вынуждены были искать применение своим сбережениям, и понесли их в обещающие огромные проценты компании. В результате 10 % населения потеряли свои деньги. А вместе с ними и доверие к инвестиционным институтам и инструментам. Причиной массового обмана стала не только экономическая безграмотность населения, но и отсутствие действенной системы регулирования формирующегося рынка, неадекватность нормативно-правовой базы правоохранительных органов, которая во многих случаях не позволяла своевременно пресечь деятельность финансовых пирамид.

Полученный негативный опыт отлучил от участия в инвестиционном процессе не только пострадавших вкладчиков рухнувших финансовых компаний, но и тех, кто со стороны наблюдал за разорением своих родственников, соседей, друзей.

Сегодня в России активно инвестируют свои средства менее 0,1 % населения.

Поскольку судебные процедуры оказались неэффективными (прежде всего, из-за невозможности взыскания с виновных причиненного гражданам ущерба), в 1996 году государство создало инструмент компенсации потерянных вкладов – Федеральный общественно-государственный фонд по защите прав вкладчиков и акционеров.

Фонд проводил и успешно проводит в настоящее время  компенсацию вкладчикам нелицензированных финансовых компаний. Для обеспечения контроля над деятельностью Фонда со стороны общественности, наряду с государственными органами, в состав учредителей Фонда были включены общероссийские общественные объединения пострадавших вкладчиков. Представители общественности вошли и в состав попечительского совета Фонда.

Источником средств для компенсационных выплат, в соответствии с Указом Президента Российской Федерации № 1157, стали отчисления части доходов от приватизации федеральной собственности. Благодаря эффективному управлению поступившими средствами и строгому контролю за их целевым расходованием, фонду удалось за весь период деятельности значительно прирастить сумму поступивших средств и фактически в 2005-2007 годах осуществлять компенсационные выплаты за счет приращенных средств. К настоящему времени выплачено свыше 1 млрд. 260 миллионов рублей 1 миллиону 233 тысячам человек.

Фонд стал одним из первых элементов гражданского общества, примером успешного совместного решения государством и общественностью сложных социально-значимых задач.

Прошло более 10 лет после краха финансовых пирамид и, хотя компенсация, выплачиваемая Федеральным общественно-государственным фондом по защите прав вкладчиков и акционеров, не предусматривает полной компенсации ущерба, причиненного той или иной компанией вкладчику (компенсируется только сумма вклада, размер компенсационных выплат тоже ограничен), люди до сих пор стремятся ее получить. Для многих это единственная возможность компенсировать моральный ущерб, ведь очень трудно ощущать себя обманутыми, ненужными обществу и государству.

Очевидно, что задача создания компенсационных механизмов на финансовом рынке России сегодня является чрезвычайно актуальной.

По степени защиты инвестиций фондовый рынок России существенно отстает от банковского сектора (и без того предполагающего высокую надежность вложений).              В банковском секторе работает система страхования вкладов населения (в январе 2004 года на основании Федерального закона от 23 декабря 2003 года № 177-ФЗ               «О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации» была создана Государственная корпорация «Агентство по страхованию вкладов»), которая создала условия как для увеличения притока вкладов в банковский сектор, так и для развития конкуренции между банками в сфере привлечения вкладов.

Убедительным аргументом за создание компенсационных схем является и то, что подобные схемы существуют на всех развитых рынках, причем появились они не одновременно: опыт первопроходцев оказался позитивным и поэтому востребованным.

Программы защиты инвесторов (компенсационные механизмы) действуют в странах как с развитыми фондовыми рынками (США, Канада, Франция, Великобритания, Гонконг, Австралия, Сингапур, Япония и др.), так и с развивающимися (Аргентина, Бразилия, Корея, ЮАР, Малайзия, Мексика, Болгария и др.).

В странах с развитыми фондовыми рынками практикуются компенсационные фонды, частное страхование, индивидуальные методы защиты, схемы защиты коллективных инвестиций, гарантийные фонды для защиты от риска клиринга и расчетов.

Программы компенсируют, как правило, убытки клиентов членов фонда, которые не в состоянии вернуть доверенные им деньги и ценные бумаги. Некоторые программы предусматривают более широкие схемы компенсации. Например, в Австралии программа защищает от невыполнения контракта, в Великобритании – от определенных мошеннических действий. Однако ни одна программа не страхует инвестиции от обычных рыночных рисков, от падения рыночной стоимости ценных бумаг.

Во всех программах установлен предельный размер компенсаций: США – 500 тысяч долларов в целом по иску, из них не более 100 тысяч долларов – в части утраты денежных средств, Канада – 500 и 60 тысяч канадских долларов соответственно, Великобритания – максимум 48 тысяч фунтов на одного клиента и 100 миллионов фунтов на все иски по данному случаю. В Гонконге и Сингапуре лимитируется сумма выплат на одного обанкротившегося члена фонда: в Гонконге – 8 миллионов гонконгских долларов по всем искам к одному члену фонда, в Сингапуре – 200 тысяч сингапурских долларов.

В большинстве программ предусмотрен предельный срок подачи исков пострадавшими инвесторами – в основном 6 месяцев со дня банкротства компании.

Программы защиты инвесторов в большинстве развитых стран организованы и управляются при участии самой отрасли ценных бумаг. В Канаде в высший орган Фонда защиты инвесторов входят представители и саморегулируемых организаций (СРО) профессиональных участников рынка, и инвесторов. В Великобритании Совет директоров Схемы компенсации инвесторам состоит из представителей СРО. В Сингапуре высшим органом Доверительного фонда является фондовая биржа, а в Австралии - гарантийная корпорация (дочерняя компания) фондовой биржи.

В США и Гонконге в этой сфере более заметна роль правительства. В США Корпорацию защиты инвесторов в ценные бумаги возглавляет совет директоров, в который входят представители правительства, отрасли ценных бумаг и инвесторов. Но всех членов совета директоров назначает Президент США. Столь значительное участие государства в управлении этой корпорацией объясняется тем, что американское законодательство при защите инвесторов допускает использование правительственных средств (в виде займов). В Гонконге высший орган Объединенного компенсационного и биржевого фонда формируется из представителей Комиссии по ценным бумагам и Гонконгской фондовой биржи.

В странах с развивающимися фондовыми рынками гарантийные фонды созданы, как правило, фондовыми биржами. При этом, в одних странах (например, Бразилия, Малайзия, Корея, Аргентина и др.) фонды создаются для компенсаций клиентам членов биржи, а в других (Мексика, ЮАР, Болгария и т.п.) – прямые компенсации клиентам не предоставляются.

Анализ опыта стран с развитыми и развивающимися фондовыми рынками в сфере защиты инвесторов приводит к выводам, важным и для России, а именно, создание компенсационных механизмов обеспечило бы доверие частных инвесторов к фондовому рынку и привлекло бы к нему большее количество инвесторов.

Должным образом организованные программы защиты инвесторов благоприятно влияют на фондовый рынок, укрепляют доверие к нему и его институтам. Но такие программы нуждаются в специальном законодательном подкреплении, иначе не исключены противоречия и конфликты между интересами защиты инвесторов и требованиями различных законодательных актов.

Компенсационный механизм должен функционировать в четко определенном правовом поле, на основе принципов, закрепленных в Директиве Европейского союза по компенсации инвесторам 97/9/ЕС, которая была окончательно утверждена Европарламентом и Советом Министров в январе 1997 года. Директива направлена на обеспечение наличия во всех странах ЕС всеобъемлющих программ защиты инвесторов, гарантирующих мелким инвесторам равный минимальный уровень защиты при неспособности фирмы выполнить свои обязательства перед клиентами. Директива предполагает создание во всех странах ЕС компенсационных схем, к которым должны принадлежать все инвестиционные фирмы, торгующие ценными бумагами. Инвестиционные фирмы не только должны являться членами какой-либо компенсационной схемы, но и предоставлять компенсацию денежных средств клиентов, которые держит фирма и которые не были инвестированы в интересах клиента. Компенсационная схема должна покрывать все убытки, понесенные инвесторами в случае, если фирма оказалась не в состоянии соблюсти свои обязательства перед клиентами.

В Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на 2006 – 2008 годы обозначены перспективы создания компенсационного фонда на рынке ценных бумаг в России. Причем, речь идет о компенсационном механизме для инвесторов – физических лиц, клиентов лицензированных финансовых организаций, работающих на рынке ценных бумаг.

Сегодня в России формирование компенсационного фонда вполне по силам или самим участникам рынка, или их саморегулируемым организациям. Такие компенсационные фонды могут формироваться за счет взносов в компенсационный фонд участников рынка или саморегулируемых организаций, а также штрафов, взыскиваемых с финансовых организаций – членов саморегулируемой организации в порядке, установленном ее правилами.

Тем более, что по мере укрепления финансового рынка все более полномочий по регулированию финансового рынка, которые в настоящее время закреплены за государственным органом исполнительной власти, будут передаваться саморегулируемым организациям. Маловероятно, что потребность в серьезных компенсациях при нынешнем состоянии рынка ценных бумаг возникнет в ближайшее время. У вновь созданного компенсационного фонда появится возможность прирастить средства фонда и со временем снизить размер взносов его участников.

Для возвращения доверия инвесторов к развивающемуся рынку ценных бумаг государство обязано принимать активное участие в решении проблемы развития компенсационных механизмов на финансовом рынке России. Государство должно стимулировать финансовые организации к созданию компенсационных фондов и оказывать им поддержку.

Программы защиты инвесторов дают должный эффект только при адекватной системе надзора и регулирования деятельности участников рынка. Без этого затраты на поддержание программ и выплату компенсаций клиентам несостоятельных и недобросовестных компаний оказываются чрезмерно высокими и могут превысить возможности добросовестных участников рынка.

В Стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на 2006 – 2008 годы предусмотрен и вариант создания государственного компенсационного фонда на рынке ценных бумаг.

Еще в марте 1999 года был принят федеральный закон № 46-ФЗ «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг». Статья 19 Закона, в целях реализации Государственной программы защиты прав инвесторов в части выплаты компенсаций инвесторам – физическим лицам, предписывала создать федеральный компенсационный фонд.

Фонд должен был осуществлять выплаты компенсаций инвесторам – физическим лицам, которые не могут получить возмещение по судебным решениям и приказам ввиду отсутствия у должника денежных средств и иного имущества. Право на получение компенсаций получили бы инвесторы – физические лица в связи с причинением им ущерба профессиональным участником, имеющим лицензию на осуществление соответствующего вида деятельности на рынке ценных бумаг, а также в случаях, предусмотренных законодательством, нормативными правовыми актами Российской Федерации.

Устав фонда должен был утверждаться Правительством Российской Федерации, а финансирование предполагалось за счет средств федерального бюджета.

Источниками формирования средств фонда должны были быть средства федерального бюджета, предусмотренные законом о федеральном бюджете, а также иные источники, предусмотренные уставом фонда в соответствии с законодательством Российской Федерации. Однако, в 2004 году  федеральным законом № 122 из ст. 19 федерального закона № 46 было изъято положение о финансировании фонда за счет бюджетных средств, таким образом создание федерального компенсационного фонда стало невозможным из-за отсутствия основного – государственного источника финансирования.

Сегодня кажется привлекательной схема создания федерального компенсационного фонда в форме государственной корпорации. Тем более, что положительный опыт создания и эффективной работы Государственной корпорации «Агентство по страхованию вкладов» уже есть в банковской сфере России.

Федеральный компенсационный фонд на рынке ценных бумаг в форме государственной корпорации мог бы выполнять две функции: страхование вкладов и ликвидацию неплатежеспособных финансовых институтов, что является необходимым элементом целостной системы защиты интересов инвесторов несостоятельных профучастников рынка ценных бумаг. Подобное организационное объединение функций позволит сократить убытки системы компенсационных выплат пострадавшим инвесторам, максимально быстро и эффективно возвращать из конкурсной массы в компенсационный фонд средства, выплаченные гражданам, обеспечить прозрачность и полноту расчетов со всеми кредиторами. Это очень важный вопрос, касающийся имущества компаний, действия которых или их несостоятельность вызвали необходимость выплаты компенсаций.

Введение института корпоративного конкурсного управляющего несостоятельных финансовых компаний, функции которого будут возложены на компенсационный фонд, помогут контролировать имущество компаний-нарушителей. Конкурсные производства в том виде, в котором они сейчас осуществляются, не способствуют эффективному использованию в интересах вкладчиков оставшегося имущества компании-банкрота. Прежде всего потому, что конкурсный управляющий, как следует из закона, – частный предприниматель, и, соответственно, его цель – заработать на банкротстве. Примеров можно привести много. Конкурсные производства компаний АОЗТ «Русский дом селенга» и АОЗТ «Русская недвижимость» еще не завершены, однако рассчитывать на сколько-нибудь значимые выплаты не приходится. Не менее известные компании «Хопер-Инвест», «Гермес-финанс», «Тандем» также не рассчитались с вкладчиками по завершении конкурсного производства ввиду отсутствия имущества.

Имущество федерального компенсационного фонда должно формироваться за счет имущественного взноса Российской Федерации в имущество фонда, взносов участников рынка ценных бумаг, входящих в систему компенсаций, а также за счет доходов, получаемых фондом от размещения денежных средств, средств от выпуска эмиссионных ценных бумаг и других законных поступлений.

Денежные средства, получаемые фондом при завершении мероприятий по реструктуризации несостоятельных финансовых институтов, должны передаваться в соответствии с решениями ее совета директоров в собственность фонда в качестве имущественного взноса Российской Федерации.

Федеральный компенсационный фонд в качестве государственной корпорации – некоммерческой организации, учрежденной Российской Федерацией, согласно федеральному закону № 7-ФЗ от 12.01.1996г. (в ред. от 17.05.2007г.) «О некоммерческих организациях», должен создаваться на основании федерального закона.

На сегодняшний день нет федерального закона о компенсации потерь инвесторов, связанных с потерей инвестиционной компанией способности выполнять свои обязательства перед третьими лицами, а также в случае совершения уголовных правонарушений. Поэтому идея создания компенсационного фонда в форме государственной корпорации, как бы привлекательна она ни была, не может быть осуществлена до принятия федерального закона о компенсации потерь инвесторов.

Если мы хотим, чтобы компенсационные схемы действительно привлекли на инвестиционный рынок широкие слои населения, работа по подготовке и принятию закона о компенсациях на рынке ценных бумаг должна вестись максимально публично. Информация о законе и создании компенсационных схем должна дойти до каждого гражданина. Чтобы каждый поверил в то, что и государство, и рыночные структуры сегодня и в будущем будут нацелены на честную работу и на защиту граждан от противоправных действий.